Aidan 公司债注册制落地谁是受益者？
发行条件的放松对市场无疑是大利好，但关键还要看能不能卖出去。近期地产债发行量大增，并非监管态度的调整，而是2020年巨额债务到期。
3月1日，新《证券法》实施，简化发行程序，降低发行条件，加强信息披露与投资者保护，公司债市场正式进入注册制时代。
“取消40%比例限制、取消期限约束、定价更加市场化，发行条件的放松对市场无疑是大利好，但关键还要看能不能卖出去。”一位券商投行人士对《财经》记者表示。
“关键还看评级。AAA和非AAA质押率差别很大，民企至少要AA+才好发出去。”一位上市公司人士对《财经》记者坦言。
3月2日，首批五家发行人向沪深交易所提交了相关资料，正式开始注册制下的公司债审批程序。
对于近期地产债放量，业内人士表示，地产公司新发债券募集资金使用原则上仍然是“借新还旧、总额不变”，未来公募债会逐渐替代私募债。
简化流程，放松条件
总的来看，新《证券法》下的公司债市场迎来了三方面重大改革，一是全面推行注册制，简化发行程序，二是降低发行条件，三是加强信息披露与投资者保护。
3月1日，证监会发布《关于公开发行公司债券实施注册制有关事项的通知》，明确公司债发行将由交易所负责受理、审核，证监会履行最终的注册程序。此前，公司债由交易所进行公开发行预审核、证监会根据预审核意见进行核准。
平安证券固定收益分析师张君瑞表示，监管权力的下放，有利于提高债券的发行速度。
“过去公司债从受理材料到拿到批文，大概需要40天左右，批文并不难拿到。目前的流程和过去交易所预审核、证监会核准的形式差距不大。”一位上市公司人士表示。
一位券商人士分析称，由核准制到注册制，整个市场“筛选项目、控制风险”的理念将转变为“信息披露、市场自律”。
博人金融创始人宋光辉表示，注册制下，最为关键的是要让交易所或审核机构只负责形式上的审核。只要涉及实质的审核，交易所或审核机构需要承担相应的责任，市场就不可能真正获得产品的自主发行权力。
新的公司债发行条件新增“具备健全且运行良好的组织机构”，删除了“最低公司净资产”“累计债券余额不超过公司净资产的百分之四十”“债券利率不得超过国务院限定的利率水平”等限制，保留了“最近三年平均分配利润足以支付公司债券一年利息”。
张君瑞分析称，过去，公募企业债和公司债合并计算债券余额，两者发行都要受到40%的指标限制。另外，集团公司与子公司公募债规模一同计算，限制了大型集团公司的融资能力。
“原来40%的限制，需要几个市场发债额度相加，所以规模都会被限制，影响公司的募集金额。”上述专业人士称。
在发行条款上，新《证券法》删除了对期限、发行额的限制，同时删除了“前一次公开发行公司债券尚未募足不得再次公开发行”的限制条款。
这意味着，新《证券法》实施之后，交易所债券市场将出现一年期以内的短期产品，对标银行间债券市场的超短融。
“协会可能略有紧张，毕竟发行注册便利，是此前银行间交易商协会品种较企业债和公司债的最大优势。如果后续公司债和企业债全部实行注册制，协会的相对优势将会降低。”上述专业人士表示。
北京大学法学院副教授洪艳蓉发文指出，基于历史沿革和金融市场分部门监管的现实，我国自2008年以来形成了证监会主管的公司债券、发改委主管的企业债券，以及中国人民银行通过交易商协会主管的中期票据三大公司债券类型、制度，并形成了证券交易所、银行间债券市场两大分割的证券交易市场和多个登记托管机制。
“多年以来，三大监管部门各行其是，尤其是在市场准入条件、信息披露规则、投资者保护机制、信用评级规则等方面差异明显。尽管三大主管部门的监管竞争在过去加快了国内公司债券的市场化发育过程，但造成了部分企业的监管套利，以及个别市场上债券违法违规行为的处罚不力。”她表示，长期以来三足鼎立的债券市场饱受诟病，尽快推出统一的债券规则，消除制度歧视和监管套利，成为众望所归。
在资金用途上，新《证券法》也做出了更为灵活的调整，经过债券持有人会议决议可改变资金用途，过去则“必须用于核准的用途”。
与新《证券法》的基调一致，公司债新规加强了信息披露与投资者保护，强调要充分披露可能对上市交易债券的交易价格产生较大影响的重大事件，首次增加了债券持有人会议和债券受托管理人制度的相关规定。此外，监管对发行人、中介机构的处罚力度大大提高，承销机构最高罚款由过去的60万元大幅提高至500万元。
地产公司发债忙
注册制改革无疑是公司债市场的一股春风。
“40%的比例取消，将利好一大批发行人，但市场应该不会大跃进式增长。”上述券商人士表示。
“未来公募债券供给量会持续增长。”有债券承销人士对《财经》记者表示，“对融资人而言，40%限制取消增加了发债额度；对投资者而言，取消暂停上市提升了市场流动性。这些对承销机构均是利好。”
张君瑞分析称，当前债券市场信用分层严重，预期违约风险较高，注册制虽然降低了发行条件、简化了发行流程，但需求端难以匹配高收益资产。在行业从层面，随着疫情下基建地位提升，城投平台的融资规模将明显上升。
“是否好做不好卖，还要看 AA级平台机构是否愿意买。”上述券商投行人士表示。
上述上市公司人士认为：“从民营企业角度来讲，AA+会好发一点，民企债发行利率表面上是6%-7%，其实背后还有很多成本，实际利率至少在8%。”
3月2日，公司债注册制下首批尝鲜机构出炉，总的计划发行规模达到322亿元。其中中煤能源计划发行100亿元，于3月4日通过上交所审核。华侨城计划发行规模高达195亿元，其中非可续期公司债券不超过100亿元，可续期公司债券不超过95亿元，采取分期发行，首期不超过100亿元。
华侨城在募集说明书中提示了资产负债率高等一系列风险。注册发行公司债的同时，华侨城2020年度第二期超短融3月4日发行，拟发行金额15亿元，期限270天。募集说明书显示，华侨城存续债券金额达到721.6亿元。
近期，随着利率下行，地产债明显放量。2月28日，万科公告称，120亿元公司债券获证监会核准，同时，在公司债注册制实施首日，万科宣布取消发行20亿元中期票据。3月4日，泰禾集团公告称，拟发行120亿元公司债，截至2019年三季度末，泰禾集团有息负债仍超过1000亿元，负债率由2018年末的384.8%下降至242.3%。
AAA级房企世贸股份在3月5日发行了2020年第一期公司债，金额20亿元，票面利率3.6%，利率再创新低。在年初发行的三年期中期票据，票面利率为4.12%，去年下班年发行的三年期公司债，利率也在4.15%。
数据显示，以三年期公司债为例，三月已发行公司债的加权平均票面利率已由2019年12月的4.1339%下行近100BP。
对于近期地产债放量，一位头部券商投行人士表示，地产公司新发债券募集资金使用原则上仍然是“借新还旧、总额不变”，但可以发行疫情防控专项债、住房租赁专项债，其中防疫转型债要求专项用途不低于募集资金的10%。
“地产债的供应量会加大，原因并非监管态度的调整，而是2020年巨额债务到期。新《证券法》之后，未来公募债会逐渐替代私募债，特别是AAA优质房企，这是大势所趋。”上述投行人士表示。
债券发行量有望提升，信用风险是否值得担忧？中信建投表示，2020年高评级信用主体仍旧呈现强者恒强的趋势，而民企和小微企业信用修复仍存在劣势，信用利差难以快速修复，下沉评级仍需谨慎。张君瑞表示，定价权归还市场，债券背后的信仰进一步减弱，这将加剧市场对长期风险的担忧，进一步集中投资短久期资产。
一位信用评级人士也坦言，公司债注册制的实施将是对买方信评的重大考验。
