Aidan 公募基金半年度研究：行业难逃“二八”分化
公募基金半年度研究：行业难逃“二八”分化 2019-07-01 09:40:14 从最早的1998年，我国第一批公募基金公司成立到现在，公募基金行业已经发展了超过20个年头，而随着资本市场规模的逐渐增加以及资管行业在经济发展中越来越重要的作用，我国公募基金行业的整体资产管理规模也已经达到13.94万亿元的新高。
据《金证研》沪深金融组分析，公募基金行业是高度人才密集型行业，早年间投身于大金融领域，深谙我国资本市场发展之道的诸多元老级资深业内人士早已成为各家公募基金公司的掌舵者。他们凭借着自身对资管行业的认识，借助于资本市场和机构化高速发展的趋势，如今也早已成为行业的领头羊，各类资源也在多种因素的推动下向这样的公司迅速集中，而较为年轻，但拥有国际投资视野或者在国内多年投资实战中历经洗礼的核心投研人才也多倾向投身这样的公司中。
相比之下，行业中的中小型公司的发展却越来越艰难，中型公司尚且能够维持行业地位，并时刻想办法突破自身困境，但却受限于人才力量而造成努力增加规模和业绩亏损并重的压力。而小公司则更多的是苟延残喘，坐得被行业淘汰。
行业分化严重 两成公司占近七成份额
前不久，基金业协会公布数据称，截止4月底，我国公募基金行业资产管理规模已经突破13.91万亿元，股基资产规模突破万亿元。
而根据《金证研》沪深金融组的统计，我国公募基金行业的资管规模此后继续得到攀升，截止到6月24日，这一数字已经升至13.94万亿元。
从最早的1998年老十家公募基金公司成立到现在，经历了20个年头，在一批又一批资深资管行业领军人物的努力下，这个行业由小变大、由弱变强。但经过了普惠式的发展过后，行业的分化也在近些年加剧。
和传统行业不同，公募基金行业是高度人才密集型行业，公司的董事长或者总经理往往在大金融、大资管领域从业达几十年，旗下的高管或者投研部门负责人也往往都是具有多年国际投资视野，或在国内资本市场身经百战的实战派人士，不过这些只是对行业内领军公司而言。在经过了早年的发展过后，公募基金行业分化加剧，更多有实力的投研人员更愿意向头部公司集中，这一趋势也可以从多项数据中得以检验。
目前，发行公募基金产品的公司共有134家，其中绝大多数属于公募基金管理公司，但也有部门券商和资管公司在内。综合来看，在13.94万亿元的总资管规模中，行业排名前10家公司就占据了6.28万亿元，占行业总资管规模比例的45%，而行业前20家公司合计资管规模为9.36万亿元，占比高达67%。
如果以规模靠前的20家公司数据来看，占比在22%公募基金公司分享了行业67%的规模，分化不可谓不小，我们暂且把这20家公司成为头部公司。
从成立时间看，在20家行业内的头部公司中，6家为1998年成立，也就是说在1998年成立的老十家公募基金公司中，6家公司成功的发展成龙头公司，他们分别是国泰基金、南方基金、华夏基金、华安基金、博时基金、鹏华基金。
另外，有2家公司成立时间在1999年，分别为富国基金、嘉实基金；2001年成立的公司为方达基金、银华基金；招商基金成立于2002年，广发基金和兴全基金成立于2003年；中银基金和天弘基金成立于2004年；汇添富基金、工银瑞信基金、建信基金成立于2005年；农银汇理基金成立于2008年；平安基金成立于2011年，在头部公司中成立时间最晚。
从这一统计可以看出，发展相对较晚的头部公司有很明显的自身特殊原因。比如成立于2008年的农银汇理基金，其第一大股东为农业银行，是我国五大国有商业银行之一，在大股东的渠道优势下，农银汇理厚积薄发，这是其他同龄公司不可比拟的。
与农银汇理同年成立的公募基金还有民生加银基金，但其最新的资管规模仅有1510.31亿元，排名行业第27名，若不是其大股东为民生银行，相信其规模也不太可能达到现在的水平。
而成立时间在2011年的平安基金，同样有其自身优势，其第一大股东为平安信托，而平安信托是中国平安保险股份有限公司的控股子公司，作为一向重视金融集团化发展的中国平安，其孙公司平安基金的发展资源自然羡煞旁人。
仅从头部公司的成立时间就可以初步了解到，成立时间还是一个比较重要的因素，成立较早且能够抓住行业发展趋势的公司才能够成长为行业头部公司，若非如此，就要有个好爹或者好爷爷了。
如果我们把股票型基金、混合型基金、另类基金、QDII基金暂且粗略统称为权益类产品，债券型基金与货币型基金统称为固收类产品。从20家行业头部公司来看，固收类产品的占比全都超过了50%。而且从排名靠前的公司可以看出，除了天弘基金与平安基金以外，多数银行系公募基金公司在产品布局上均以固收类产品为主，显示出重视业绩稳定性的特点。
比如建信基金、中银基金、农银汇理基金、工银瑞信基金的固收产品占比均超过公司总资管规模的87%，而四家公司的第一大股份分别为建设银行、中国银行、农业银行、工商银行，也是头部公募基金公司中全部由国有商业银行控股的公司。
数据来源：《金证研》沪深金融组
相比之下，权益规模占比较大的公募基金公司却以券商系为主。比如权益占比超过30%的华夏基金、富国基金、兴全基金、嘉实基金、华安基金、国泰基金这6家公司，第一大股东分别为中信证券、海通证券、兴业证券、中诚信托、国泰君安、中国建银投资，其中4家为券商，而这些特点恰恰也构筑了头部公司的自身优势，在市场上形成自己的口碑，并且与其他机构投资者在业务交集中充当拳头产品。
头部公司优势各异 固收产品更看重收益稳定性与生态
目前，随着我国资本市场机构化发展驶入快车道，公募基金行业也逐渐摆脱散户化特征，形成散户与机构并重的特点，头部公司不仅注重自身的投资业绩，也更加注重自身的品牌影响力。
比如从固收类产品占比第一的公司来看，天弘基金由于最先将货币基金触网，并引领了大众理财的新趋势，由此一发不可收拾，从2013年首次推出余额宝之后，其资产规模规模就实现几何式发展，目前达到1.22万亿元，位居公募资管规模第一的位置。
不过这一爆款产品的横空出世，却始终把天弘基金加持在现金管理者的位置上，相比其货币基金来说，该公司旗下的股票型基金与混合型基金规模合计占比仅为1.54%，并且在产品布局上也一直缺失QDII等其他产品线，这一问题也一直被业内诟病。
与早年货币基金一家独大不同的是，随着国家对流动性风险的控制，货币基金这块大蛋糕正在被更多基金公司蚕食，虽然天弘基金的高管多年来也一直积极打造权益产品的投研力量，但无奈效果始终不明显。天弘基金近年来规模占比，数据来源：《金证研》沪深金融组
另一方面，随着全球货币政策的偏松以及机构投资者需求的增加，货币基金的收益率也早已不如往日。而从最近2个月的货币基金收益情况看，无论是7日年化收益率水平还是万份基金收益，天弘基金旗下的货基产品排名都不算出众，多数产品仅排在中等水平。
目前，天弘基金公司旗下有9只货币基金，最近2个月的万份基金收益水平处于0.6277元-1.0709之间，折算后的7日年化收益率在2.314%-2.934%之间。而统计的740只货币基金中，万份基金收益最高在2.6115元，天弘基金公司旗下这一数值最高的天弘弘运宝A排在50名，处于靠前水平，而万份基金收益最低的天弘余额宝，则排在541名，处于后三分之一水平。天弘旗下7日年化收益率最高和最低的产品，则分别处于同类的前四分之一和后四分之一水平，其招牌产品天弘余额宝也是7日年化收益率最低的。
从天弘旗下货币基金2016年到2018年的机构投资者占比来看，借以成名的余额宝是其规模最大的货币基金，不过互联网属性让其充分散户化，机构占比数据非常低。而规模第二大的天弘云商宝在2016年时却有一半以上都为机构投资者，随着2016年流动性管理压力的加大，机构占比在2017年猛降到10%的水平，2018年也仅在11%。
与之对应，公司旗下合并后货币基金中规模最小的天弘现金，却在2016年和2017年都主要由机构投资者持有，而进入到2018年，这一比例同样猛降到11.5%。
众所周知，散户化具有高度流动性特点，而天弘基金在旗下货基全面进入散户化时代，以及7日年化收益率处于同类产品中等水平的情况下，依然保持着行业内最大的规模占比，这和其大股东旗下的支付宝拥有良好互联网生态和客户粘性有直接关系。可以说，天弘基金是公募基金行业一招鲜的典型代表。
除了天弘基金以外，《金证研》沪深金融组还统计了其他三家固收占比较高的头部公司，数据显示，货币基金在这些公司的固收产品中都占据着非常大的比重。平安基金的万份基金收益最低为0.7132元，最高为0.7998元；7日年化收益率最低和最高分别为2.586%、2.974%。
建信基金的万份基金收益最低为0.6526元、最高为1.3035元；7日年化收益率最低和最高分别为2.489%、3.083%。中银基金的万份基金收益最低为0.5534元、最高为0.9015元；7日年化收益率最低2.05%和最高分别为3.126%。
通过上述几家头部公司货基的对比，在7日年化收益率方面天弘略显逊色，但在万份基金收益方面则水平不一。数据来源：《金证研》沪深金融组
常年重仓消费蓝筹股 业绩兼顾增长和稳定性
在头部公司中，华夏基金、富国基金、兴全基金、嘉实基金是权益类产品占比较高的公募基金公司，正如前文所说，这类公司的大股东以券商系为主，其次为信托系，这些大股东的主要业务均以主动投资为主，这或许也是这些公募基金公司在主动权益管理方面传承的基因所在。数据来源：《金证研》沪深金融组
从公司来看，华夏基金是公募行业头部公司中，权益产品占比最高的，达到了42.81%，其也是老牌的行业龙头，而且在多年的品牌塑造和行业地位的影响下，该公司旗下基金经理人数达到了51人。其实即便从各基金公司旗下基金经理人数这一项数据排名来看，人数靠前的8家基金公司也全部处于行业前20家头部公司中，这也从侧面说明了公募基金行业是人才密集型行业。
华夏基金不仅在基金经理人数上处于领先位置，而且该公司还拥有庞大的投研团队，全部投研人数超过200人，这在公募基金行业中并不多见，说明人才的流动也是向头部公司集中。
在华夏基金51位基金经理中，仅从华夏基金开始的基金经理生涯来看，就有17人的经验超过5年，其中更有4人超过10年，而在5年以下至3年以上这类中等执业经验里，有12人属于此类。总的来看，在该公司任职基金经理职位超过3年的基金经理人数超过了半数。
另一个需要注意的数据是，在51位基金经理中，任职基金公司最多的也只有2家，绝大多数都是通过华夏基金内部培养并逐渐成长起来的基金经理，其团队稳定性非常好。而在43位有数据的基金经理中，几何平均年化收益率与算术平均年化收益率为正数的达到了31人、32人，超越基准几何平均年化收益率、超越基准算术平均年化收益率的人数分别为22人和23人。
从华夏基金旗下所有基金成立以来的复权累计净值增长率看，超过200%的有10只，其中9只都是主动管理型权益产品，再次说明主动管理是华夏基金公司的强项。
从复权累计净值增长率靠前的几只基金看，分别为华夏大盘精选、华夏回报A、华夏收入、华夏红利、华夏成长、华夏回报2号均在500%以上。在2011年到2018年的完整年度里，这些基金净值出现亏损次数都为3次，并且同为2011年、2016年和2018年，但从下跌幅度上看，华夏回报A和华夏回报2号较低，在这三年行情不佳时期的亏损幅度分别为-11.79%、-3.58%、-16.81%；-12.08%、-3.37%、-17.44%。相比之下，华夏回报A具有复权累计净值增长率高、回撤幅度低、长期盈利稳定的特点。
从华夏回报A的前十大重仓股，在2017年至今，白酒、家电、医药、保险、建材、家居等依次为重仓行业。2016年重仓公共事业、电器、环保等行业、2015年重仓银行、汽车以及部分消费品公司、2014年为农业、电气设备与消费品，而2013年前十大重仓股多数为银行、地产、电力设备、农业和少量信息产业。在2012年以前，其以金融保险、房地产和食品饮料为主要持仓方向。
整体看，华夏回报A很少以科技成长股为重仓领域，这也避免了其净值大涨大跌的风险，而重仓的个股大多以行业中的绩优股或龙头公司为主。
华夏回报2号在成立的13年里也创造了514.10%的累计收益率，虽然在华夏基金旗下的业绩增速仅排在第6位，但其盈利和稳定性兼顾，同样不失为良好的选择。同时，因为华夏回报A与华夏回报2号历任基金经理都大致相同，两只基金仅成立时间不同，所以在重仓股上也没有区别。
而在其他以权益产品占比较大的头部公募基金公司中，诸如富国基金、兴全基金、嘉实基金旗下的复权累计净值增长率较高的产品也同样多为主动管理型权益产品。其中富国基金旗下5只复权累计净值增长率较高的主动权益产品涨幅均在400%以上，在近5年、近3年、近2年是数值全部为正。数据来源：《金证研》沪深金融组
具体看，这5只产品分别为富国天益价值、富国天惠精选成长A、富国天瑞强势精选、富国天合稳健优选、富国天源沪港深。在这其中，富国天瑞强势精选的业绩明显更稳定，该基金成立14年，累计收益率达792.74%，也是一只业绩和稳定性兼顾的好基金。
从最近几年的前十大重仓股看，医药、保险、食品、家电都有涉及，同时也有多只科技成长股位居持仓前列，这也是亏损年度表现与华夏回报A、华夏回报2号相比略逊一筹的原因。不过另一方面，在2014年和2015年里，富国天瑞强势精选的业绩涨幅明显高于华夏的2只基金，而且目前富国天瑞强势精选的基金经理厉叶淼明显在科技成长股的精选上面更胜一筹。
以2017年A股单边上涨行情为参照。华夏回报A、华夏回报2号的前十大重仓股为白酒、家电、家居、建材和医药行业。除医药股外，其余大都是当年行情上涨的主要动力，也是蓝筹价值股行情的上涨主力。而富国天瑞强势精选在2017年的前十大重仓股除银行保险以外，其余多以装备制造业、新能源、电子信息等行业为主，如赣锋锂业、欧菲光、亨通光电、阳光电源，分属于不同季度里重仓股靠前位置。
在此情况下，富国天瑞强势精选与华夏回报A的2017年业绩表现为35.22%、34.85%，还要领先0.37个百分点。厉叶淼的任职基金经理时间并不长，仅有将近4年时间，但此前在国金证券任研究员，加入富国基金后又先后任助理行业研究员、行业研究员。
兴全旗下复权累计净值增长率较高的9只主动权益产品中，近5年、近3年的数值也全部为正，近2年和近1年里均只有1只产品为负值，其中累计涨幅超过300%的产品有5只，除1只是分级杠杆型产品外，其余4只基金里有3只具有在2011年到2018年期间的完整业绩，兴全可转债混合仅在2011年和2018年出现亏损，幅度分别为-13.63%、-5.73%；兴全趋势投资在2011年、2016年、2018年的亏损分别为-18.14%、-1.01%、-17.91%，并且其成立不足14年，创造了1446.87%的累计收益率，平均年化在100%，与华夏回报A、华夏回报2号、富国天瑞强势精选同为业绩和稳定性兼顾的优秀基金。
值得一提的是，兴全基金公司的主动管理型权益基金业绩表现多年来一直排在行业前列，该公司自下而上的选股能力在多年的实战中得以检验，并受到市场认同。与上述几只优秀基金相比，兴全趋势投资的前十大重仓股所属行业相对更加广泛，保险、地产、文娱、商业零售、白酒、家电、机械、科技股均有涉及。
这样的分散化程度让兴全趋势投资在2017年的业绩表现不及其他几只优秀基金，但在2014年和2015年的涨幅和上述几只优秀基金相比明显靠前，而且在2016年A股普跌的行情下，其跌幅明显更小，体现了更强的回撤控制能力。以此来看，也仅有兴全可转债混合可以与其媲美，但其大部分仓位在这一年都为债券资产，情况与其他偏股型权益基金略有不同，不列入统计。
兴全趋势投资目前的主要基金经理是董承非，不但是任职超过12年的基金经理，而且也是该公司的副总以及投资总监，管理兴全趋势投资的时间超过5年，可以说董承非也是自下而上选股的实战派。
而嘉实基金旗下复权累计净值增长率最高的8只产品中，有7只都为主动管理型权益基金。近5年的业绩回报均为正数，近3年里有3只产品的回报率为负值、近2年里有4只产品的回报率为负值、近1年里有3只产品的回报率为负值。其中累计涨幅超过300%的有嘉实增长、嘉实成长收益A、嘉实服务增值行业、嘉实稳健，这4只基金在2011年到2018年见同样全部在2011年、2016年、2018年出现3次亏损。
嘉实增长混合在这4只基金里是业绩涨幅和回撤控制最好的基金，成立16年的累计涨幅为1421.82%，平均年化在80%以上，3次亏损幅度为-18.70%、-7.80%、-10.85%。不过嘉实增长混合的基金经理更换频繁，目前的基金经理任职年限并不长，而且该基金并不以蓝筹股为持仓重点，虽然3次亏损幅度不大，但在2017年的业绩增长是上述几只优秀基金中最少的，仅有3.13%，大幅落后同类均值。
从近2年的前十大重仓股风格看，嘉实增长混合以医药、医疗设备、商业零售、信息电子为主，2016年以前以煤炭、医药、电子信息、新材料为主，虽然行业多样但以中大盘股为主。数据来源：《金证研》沪深金融组
从另一角度看，《金证研》沪深金融组也统计了全市场各类基金从成立以来的复权单位净值增长率，业绩领先的基金也均为主动管理型权益基金，并且排名靠前的多为上述提及的产品，而在兼顾业绩增长和稳定性两个因素后，上述几只优秀基金就脱颖而出了。
综合看，常年以消费行业蓝筹股为重仓方向的基金可以更好的兼顾业绩和稳定性两个因素，当然，基金经理对于经济增长不同环境下的行业选择也颇为重要，这方面，从业经验更长的基金经理明显做的更好。其次，资深基金经理对个股的选择也同样重要，但在常年的业绩中能够跑赢市场的基金经理凤毛菱角，正确配置科技股的时间成为其中非常重要的因素。
重仓成长风格是亏损主要原因 中型公司上下为难
在了解完公募基金行业头部公司及产品特点后，《金证研》沪深金融组还统计了全市场各类产品中，成立以来至今业绩最差的基金情况。从大类上看，业绩最差的基金同样多数为权益基金，不过从复权单位净值增长率亏损超过50%的32只产品来看，其中的23只都是被动指数型基金，占比达到了七成，而且这些基金的成立时间基本都在2015年里，这一情况显示出对于被动型产品来说，成立时机是影响业绩的重要因素，同时，所跟踪指数的选择也起到了重要作用。
尤其是近年来A股市场波动性明显加大，这些以互联网、创业板、高铁、新能源等行业指数为跟踪标的的被动指数型产品亏损幅度相当大。虽然这当中也有头部基金公司发行的产品，但被动投资中，这显然不是基金经理的操作能力所能控制的。
而除去这部分被动指数型基金以外，在另外9只亏损较大的产品中，QDII基金占到了4只，分别为华宝标普油气人民币、信诚全球商品主题、国泰大宗商品、银华抗通胀主题，从名称就可以看出，4只基金都是以石油及大宗商品为投资方向的主题产品，投资标的除境外的股票外也有境外基金。
除此之外，剩下的5只业绩较差的基金是投资于国内资本市场，同时也是主动管理型权益基金。5只基金从亏损幅度由高到低分别为工银瑞信互联网加、易方达新常态、长盛国企改革主题、融通新区域新经济、中邮趋势精选。
数据来源：《金证研》沪深金融组
亏损居首的工银瑞信互联网加同样是一只主题基金，以互联网行业股票为主。在实际的操作中，虽然并非所有持股都是互联网行业上市公司，但却主要以成长型行业为投资方向，并且成立于2015年6月份，也正是当年熊市的起点。
在工银瑞信互联网加历任基金经理中，除了黄安乐管理该基金时已经是5年经验的老将外，其余几人在接手管理时都是3年以内的新人。工业制造、电子信息、新能源等是该基金主要的重仓方向，在高波动行业和选股不佳的共同作用下，该基金的年度业绩始终都为亏损。
2017年蓝筹股持续上涨，科技股中的龙头公司股价也表现不俗，但当时工银瑞信互联网加重仓的利欧股份、胜利精密、皇氏集团、文化长城等多只股票均跌幅巨大，在成长股的自下而上选择中，与头部公司的优秀基金差距明显。
易方达新常态也同样成立于2015年的4月份，时机上并不占优势，但另一方面，这只没有规定主题的基金之所以造成累计亏损，主要还是因为当时的基金经理宋昆。宋昆管理易方达新常态有3年多，从成立到今年1月份，从历年的前十大重仓股看，宋昆都以成长股为主要投资方向，以电子信息、文化传媒、互联网、新能源材料为主。这是造成该基金历年亏损的主要原因。
今年1月11日，宋昆离任易方达新常态的基金经理职务，由此前的两位基金经理赵锴、孙松继续管理。紧接着，一季度的前十大重仓股就变成了贵州茅台、中国平安、爱尔眼科、隆基股份、海康威视、先导智能、招商银行、格力电器、青岛海尔、东山精密，白酒、电器、银行保险等蓝筹股占到了一半。
从长盛国企改革主题、融通新区域新经济、中邮趋势精选3只基金的投资风格看，忽视消费行业上市公司的配置是共同特点。虽然并非常年重仓科技成长股，但在行业分散下对个股选择不当，也让这些基金业绩明显逊色。即便其中的长盛国企改革主题、融通新区域新经济在风格配置上以中大盘股票为主，但因为多位基金经理的经验尚浅，在行情与个股的匹配度上能力明显欠缺。
综合来看，头部基金公司在产品成立时机不佳和基金经理能力欠缺的情况下，同样会造成基金业绩的长期亏损，但这样的产品数量在头部基金公司中占比很小，行业排名前20的头部基金公司也少有涉及。更多业绩亏损较多的基金来自于行业中下游基金公司。
统计上看，成立以来业绩亏损超过20%的334只基金产品，共涉及77家公司，如果以行业142家发行公募产品的公司排名看，规模排名在前三分之一的大型公司共有34家，而后三分之一的小型公司仅有6家，更多的是排名中等水平的中型公司，这一特点恰恰凸显了中型公司既注重规模努力发行产品，又缺失投研人才的尴尬境况。
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